Når krisen kradser, vil nogle profitere af det, og andre vil tabe på det. Covid-19-pandemien har byttet om på rollerne, og de store fondsaktører følger markedet nøje. For mange af dem bliver nødlidende gæld uden tvivl mere og mere attraktivt.

Der rejses rekordhøje summer

Der er ikke mangel på tilgængelige midler, for både antallet af fonde, der ønsker at rejse kapital, og mængden af efterspurgt kapital er stigende. For eksempel efterspurgte porteføljeforvalter Oaktree Capital Management over 15 milliarder US-dollar i højrisiko gældsrejsning inden for en måned efter USA’s karantæne – hvilket er det største i historien. Goldman Sachs lukkede en fond på 2,75 milliarder US-dollar på egen hånd, mens Northwind Group i New York lancerede en fond på 220 millioner US-dollar i maj, og Brookfield planlægger at starte en retail-fond på fem milliarder US-dollar. Andre store navne inkluderer Apollo Global Management, Carlyle Group og LCM Partners.

Ifølge Prequin kan størrelsen på den totale mængde rejst kapital slå rekorden fra 2008. Ud af 60 fonde har 42 et regionalt fokus på Nordamerika og ti på Europa. Det er dog kun syv af disse fonde, der hører hjemme i Europa.

Prequin-data viser også, at private gældsfirmaer har opbygget gældsfonde, som investerer i gæld med høj risikoprofil, over de seneste år. Fra og med juni 2020 vurderer Prequin, at der i øjeblikket er 68 milliarder US-dollar i kontante reserver. Disse reserver forventes at blive anvendt i de kommende måneder. For eksempel har Centrebridge Partners i USA aktiveret en kapitalpulje på cirka tre milliarder US-dollar, som har været sat på standby i fire år.

Den perfekte storm

Optrapningen på kreditmarkederne forud for pandemien har været omfattende. På baggrund af historisk lave renteniveauer og en vedvarende stræben efter afkast er både erhvervs- og statsgælden vokset siden den globale finansielle krise. Allerede før pandemien kunne man se, at faldet i kreditudviklingen var undervejs. Det ser man ofte ved slutningen af en meget lang ekspansion, hvor garantistandarderne har tendens til at falde, og aktiver, som ikke burde være finansieret i første omgang, har sikret finansiering.

Alligevel er europæiske banker kommet ind i covid-19-pandemien med en kapitalprocent, der gennemsnitligt er højere sammenlignet med krisen i 2008, og der var ikke et kreditboom forud for covid-19-krisen. Generelt var de nordiske banker stærkt kapitaliserede og gik ind i krisen i en stærk position.

Siden starten af covid-19-pandemien er forskellige typer af statslige likviditetsinitiativer sat i værk i de europæiske lande, inklusive udsættelse af skatte- og momsindbetalinger. Fordi disse initiativer har understøttet likviditeten, er kreditbehovet dæmpet. De statslige stimuli-pakker har været stærke, men de vil gradvist aftage.

Efterhånden som centralbanker i Europa langsomt forkorter deres penge- og finanspolitik, forudser man en kraftig stigning i ikke-rentable finansielle aktiver (hotspots inkluderer Tyskland, Italien, Grækenland, Cypern, Spanien og Tyrkiet). Det vil medføre, at gældsmarkederne tilpasser sig, så de afspejler de forventede langsigtede konsekvenser af pandemien på forskellige industrier, hvoraf kommerciel ejendomshandel er en af dem.

Selv før udbruddet af covid-19 har banker, der aktivt kontrollerer deres balancer, haft travlt med at sælge problemfyldte lån. Særligt i sektorer, som afhænger af hyppig kontakt mellem mennesker, såsom transport, retail og restaurationsbranchen, kunne banker gå videre med at sælge ikke-rentable lån.

Siden udbruddet af coronavirus har dansk erhvervslivs lån fra kreditinstitutter vist en svagere tendens end i de fleste andre lande i euro-området. En af grundene er, at BNP-faldet i Danmark er i den mindre ende af skalaen set i et internationalt perspektiv. Det skyldes i høj grad, at dansk produktion ikke lukkede ned, og at sammensætningen af dansk produktion er mindre cyklisk følsom end i for eksempel Tyskland og Sverige. Derudover udgør de industrier, der er hårdest ramt af covid-19-udbruddet, en relativt mindre del af den økonomiske værdiskabelse og den samlede beskæftigelse end i eksempelvis Spanien og Italien.

En anden vigtig faktor, der påvirkede kreditefterspørgslen i Danmark, var en betydelig konsolidering af virksomheder lige op til udbruddet, hvilket gjorde det muligt for dem af dække dele af deres forpligtelser gennem egne opsparinger.

Ifølge Danmarks Nationalbank har faldet i det samlede udlån fundet sted på baggrund af statens garanti for lån på i alt ni milliarder kroner i forbindelse med covid-19. Særligt virksomheder inden for landbrug, erhvervsservice, kultur, underholdning og sport har reduceret deres lån, men der har været faldende vækstrater i stort set alle hovedindustrier.

Timing er altafgørende

I nogle europæiske lande, som for eksempel Spanien og Italien, forventes situationen at udvikle sig yderligere omkring problemfyldte lån fra banker, som prøver at udrede ældre situationer i stedet for kun specifikke situationer. Med en stærk banksektor, der er bygget op siden den globale finanskrise, vil det modsatte givetvis gælde i de nordiske lande. Derfor vil det være mere sandsynligt, at individuelle situationer gradvist vil ses i mere udfordrede sektorer, når bankerne stopper støtten.

De vigtige spørgsmål er nu: a) Hvornår vil disse transaktioner ses på markedet, og b) Hvorvidt muligheden, som vi ser, vitterligt er så stor som forventet.

Svaret afhænger af mange faktorer. En af dem er udlåners villighed til at være imødekommende over for låntagere i vanskeligheder. Et højt niveau af ikke-rentable lån har en tredobbelt effekt: De svækker bankbalancen, begrænser kreditvæksten og forsinker den økonomiske fremgang.

Data fra Den Europæiske Centralbank viser, at det er kritisk for den økonomiske fremgang at tage sig af ikke-rentable lån. Selv hvis økonomien rebounder hurtigt, vil cashflow og kreditmuligheder være begrænsede. Når der er økonomisk nedgang, vil banksystemet ofte reagere med en form for kreditklemme. Frivilligt eller ufrivilligt bliver bankerne mere forsigtige omkring udlån. Desuden har de store omkostninger ved at bekæmpe pandemien efterladt mange virksomheder med begrænsede muligheder for at påtage sig yderligere gæld. Låntagerne kan være tvunget til at udforske alternative finansieringsmuligheder uden for banksystemet, eftersom traditionelle bankudlånere måske ønsker at komme ud af kreditten enten gennem tvangsauktioner eller salg til en, der vil købe gæld med en høj risikoprofil.

Konklusion

Bankernes sammensætning af aktiver forventes at afgøre, i hvilken grad de vil blive påvirket af krisen. Selvom europæiske banker har forbedret kvaliteten af aktiver væsentligt i de senere år, er krisens effekt på aktivernes kvalitet en kritisk bekymring.

Flere aktører mener, at markedet for nødlidende gæld er på et af de højeste niveauer nogensinde. I finanskrisen i 2008 var en stor del af de ikke-rentable lån hos virksomheder, som kunne dække deres driftsomkostninger, men ikke deres gældsomkostninger.

Mens en almindelig recession som regel resulterer i en nedgangsperiode, så har initiativerne, der er sat i værk i kølvandet på covid-19-udbruddet, fuldstændig standset aktiviteten i nogle sektorer. Covid-19-udbruddet har derfor betydet, at mange sunde virksomheder, som ellers ville have haft stærke balancer, er påvirket på den korte bane, og de er nu blevet mere og mere attraktive for nødlidende gældsinvestorer.

Resten af 2020 og 2021 vil derfor have fokus på de virksomheder, som ikke er i stand til at generere overskud på driften. Fonde, der investerer i højrisikogæld, vil måske vente, til markedet når bunden, før de beslutter at købe gæld med prisnedslag. Det kunne derefter også blive brugt som valuta til at erhverve aktiver eller virksomheder. Investorer vil være på udkig efter virksomheder med gode, langsigtede muligheder, som burde være lettere at få tilbage på sporet.