Den ulmende gældspukkel i den svenske ejendomsbranche kan føre til brandudsalg af ejendomme hos selskaber, der ikke lykkes med at overbevise banken om at refinansiere forfaldne lån.

Sådan lyder det fra det globale ratingfirma Moody’s, der i løbet af det seneste år har nedjusteret kreditvurderingen for svenske mastodonter som Castellum og Balder, som også har ejendomme for milliarder i Danmark.

”Vi har i årevis advaret om, at der var en refinansieringsrisiko blandt svenske ejendomsselskaber, og den er vokset betragteligt i de sidste tre-fire år. Nu ser vi konsekvenserne af det, fordi ejendomsmarkedet er under pres,” siger Maria Gillholm, ejendomsanalytiker i Norden hos Moody’s, til EjendomsWatch.

Risikoen bunder i, at ejendomsselskaber i Sverige gennem de senere år i stigende grad har finansieret sig ved at udstede virksomhedsobligationer, som investorer har købt mod at få en årlig rente i obligationernes løbetid.

Det seneste år er der sket et markant fald i investorinteressen for obligationerne, der er uden pant i de underliggende ejendomme. Dermed er de svenske ejendomsselskaber i vid udstrækning nødt til at søge mod traditionelle banklån, når obligationsgæld for op mod 300 mia. svenske kr. – svarende til knap 240 mia. danske kr. – skal indfries over de næste to år.

”Obligationsmarkedet er mere eller mindre utilgængeligt for de svenske ejendomsselskaber, fordi de ikke har råd til at betale de høje renter, som investorerne kræver i øjeblikket. Derfor ser vi, at selskaberne vender tilbage til sikrede lån fra banker,” siger Maria Gillholm og fortsætter:

”Spørgsmålet er, om bankerne vil absorbere hele den obligationsgæld, der forfalder i den kommende tid. Og det tror vi ikke, at de vil. Vi tror, at bankerne vil være kræsne og kun tage de mest kreditstærke selskaber ind, som de i forvejen har en kunderelation til.”

Bankerne har kapaciteten

De svenske ejendomsselskaber har efter finanskrisen i slutningen af 00’erne øget udstedelsen af obligationer støt – fra få milliarder i 2010 til rekordhøje 303 mia. svenske kr. i 2021, viser en analyse fra Moody’s.

2022 markerede dog et markant skift i denne udvikling, hvor obligationsudstedelsen blev halveret, og renterne for nye obligationslån blev hævet markant som følge af det seneste års rentestigninger og generelle usikkerhed på de finansielle markeder.

”De finansielle omkostninger er nu højere end investorers krav til afkast, hvilket gør obligationsmarkedet uattraktivt for mange ejendomsselskaber. Som konsekvens af dette vil nogle selskaber være nødsaget til søge alternative finansieringskilder til at dække deres ofte betydelige forfaldne gæld,” skriver Moody’s i en analyse af det nordiske ejendomsmarked fra december 2022.

Ifølge Moody’s skal ejendomsselskaberne refinansiere obligationsgæld for over 100 mia. svenske kr. hvert eneste år frem mod 2026. Her er banklån det oplagte alternativ, for mens ejendomssektoren er presset, så står bankerne stærkt i det nuværende marked.

”De store svenske banker har betydelig kapacitet til at øge udlånet, hvis de vil, fordi de har meget stærk kapital, meget stærke kapitalbuffere og en stærk indtjening, for når Riksbanken hæver renten, så drager bankerne også fordel af det,” siger Louise Welin, finansanalytiker i Norden hos Moody’s, til EjendomsWatch.

”Bare for at give dig et eksempel, så havde Swedbank i fjerde kvartal sidste år en stigning i nettorenteindtægterne på 31 procent. Så deres lønsomhed er blevet styrket markant gennem 2022, og den vil være endnu stærkere fremadrettet,” fortsætter analytikeren.

Der er dog et problem. Hos de fire største svenske banker – Swedbank, SEB, Handelsbanken og Nordea – udgør lån til ejendomsselskaber allerede ca. 16 pct. af deres samlede udlån, og Moody’s vurderer ikke, at bankerne ønsker at øge deres eksponering mod sektoren markant – også selvom den nuværende låneportefølje er solid med sunde belåningsgrader og pant i de underliggende ejendomme.

”De svenske banker havde store tab på deres udlån til erhvervsejendomme i starten af 1990’erne, hvor ejendomsmarkedet i Sverige blev ramt af en stor krise. Lige siden har de været meget forsigtige i forhold til, hvor meget de låner ud, og hvem de låner til. Det er de fortsat, og derfor vil nye udlån som udgangspunkt kun blive ydet til eksisterende kunder og til stærke, kreditværdige aktører,” siger Louise Welin.

Frasalg kan blive nødvendigt

For mindre velkonsoliderede ejendomsselskaber i Sverige kan det altså blive ualmindeligt svært at overtale banken til at refinansiere forfalden gæld.

De aktører må i stedet selv til lommerne, når obligationerne skal indfries. Men ifølge Moody’s har ejendomsselskaberne generelt kun likviditet til at dække deres gældsforpligtelser i 12-18 måneder, og derfor kan de blive nødt til at træffe ubehagelige beslutninger for at skaffe penge.

Flere selskaber er allerede begyndt at polstre sig til de hårdere tider forude. Blandt andet offentliggjorde Heimstaden mandag, at man havde solgt aktier for 3,4 mia. svenske kr., mens Castellum tidligere har annonceret en aktieudvidelse på 10 mia. svenske kr., og SBB allerede sidste år så sig nødsaget til at sælge halvdelen af sin ejendomsportefølje inden for undervisningsejendomme for 9,2 mia. svenske kr.

Det er kun begyndelsen, lyder vurderingen fra Moody’s.

”Nogle selskaber kan blive tvunget til at rejse midler gennem nedskæring i udbytter, salg af ejendomme, reducering af kapitaludgifter eller kapitaltilførsler. I et stresset scenarie kan tvungne frasalg udløse et fald i ejendomsværdier, og nogle ejendomsselskaber kan misligholde deres markedsgæld,” skriver Moody’s i en tværgående analyse af det svenske ejendoms- og finansmarked fra september 2022.

Generelt vurderer Moody’s, at priserne på erhvervsejendomme i Sverige vil falde med ca. 10 pct. i gennemsnit, og at bolig, butik og logistik vil blive hårdere ramt end kontor. Men det kan meget vel gå værre endnu.

”Markedspriser kan falde mere bredt eller dybere, hvis den økonomiske vækst er svagere, end vi forventer, eller højt gældsatte selskaber ikke er i stand til at refinansiere gæld. Hvis dette sker, og de er nødt til at sælge aktiver til at tilbagebetale gæld, kan det erodere markedsværdierne yderligere, ” skriver Moody’s i sin analyse fra september.

Hvorvidt dette vil have en afledt effekt på det danske ejendomsmarked, ønsker Moody’s som udgangspunkt ikke at spekulere i. Men ejendomsanalytiker Maria Gillholm vil ikke afvise, at det kan ske, grundet svenske ejendomsselskabers store ejendomsbesiddelser i Danmark.

”Hvis de svenske ejendomsselskaber har brug for at frasælge deres danske ejendomme til relativt høje afkastkrav, så kan det godt påvirke værdierne i markedet. Det kunne eksempelvis være i tilfælde af, at selskaberne er nødt til at lave brandudsalg, eller hvis transaktionsmarkedet i Danmark er mere velfungerende end i Sverige, og derfor mere attraktivt at sælge i. Men vi har ikke set dét endnu,” siger Maria Gillholm.